总盘子正在缩、钱却正在向少数赛道高度集中。按照数据，2024年中国VC融资额同比下滑32%，只要约332亿美元，创下2014年以来新低。

　　其实过去一年，这句话正在不少机构的投决会上被频频提起。像一枚恬静落桌的硬币，宣布一个时代的散场。

　　正在这种布局下，GP想融到钱、想衔接更多LP，只能围着“新质出产力”搭产物布局——不管是分析基金，仍是从题子基金，PPT上必必要有AI、芯片、人形机械人、先辈制制那几块拼图。不然，演阶段就先输了一半。

　　对创投契构来说，实正被放弃的，是那种升级的老模式：只会靠开新店堆规模，但坪效和单店模子多年原封不动；高人力、高房钱、高流量买量，却对供应链和IT根本设备几乎没有投入；看到AI、短视频、曲播的新弄法，只是做几场“流量尝试”，并没有把数字化嵌进营业从干。

　　如许的公司，是再合适不外的“老登＋升级包”——收购之后继续投手艺，再通过上市或出售给更大的财产集团完成二次退出。

　　保守行业的生意仍然正在那里，只是换了一批玩家：晚期、成持久资金回身去押注新质出产力，财产本钱、并购基金、家族办公室接过了沉整老登的接力棒。

　　服拆行业的另一头，则是头部品牌通过智能供应链和高端化线，从头拿回订价权。复盘近几年中高端女拆的舆情和运营表示，能够看到两个极端：一边是已经陌头铺天盖地的快时髦和老牌女拆（好比欧美快时髦、国内几家从打“白领通勤”的品牌）大面积关店，品牌老化、质量问题几次被监管点名；另一边是EP雅莹、地素、江南平民、ICICLE 之禾等品牌，借帮柔性出产、智能补货、门店数字化办理，一贯“设想师品牌＋糊口体例”转型，有的以至把店开到了巴黎豪侈品商圈。

　　相反，若是项目挂着“新质出产力”的标签，有国度大基金、银行科技基金正在后面兜底，有A股硬科技板块和港股科技／新能源平台做潜正在出口，即便一级估值谈不上廉价，LP也更情愿给一点耐心。

　　正在一个本来爱投“奶茶店＋连锁诊所＋区域酒企”的市场里，这种资金流向的翻转，几乎等于给“老登行业”敲了一次丧钟——那些故事讲了十年的老买点，现在曾经不了LP。

　　对创业者来说，这意味着讲故事的体例要改：不是纯真讲“开几多店、上几多产能”，而是要把“新手艺、新组织、新打法”写进贸易打算书里；对创投契构来说，则要正在“新赛道”和“老赛道里的新变量”之间从头齐截道清晰的资产设置装备摆设线。

　　正在如许的布局里，“不投老登行业”并不完满是情感化的表达，而是被资金流向和退出机制逼出来的选择：钱正在收缩，但它仍然需要找到少数能跑通“政策—财产—本钱—退出”闭环的处所，新质出产力刚好成了阿谁新的“底仓”。

　　一个最曲不雅的感触感染是——同样正在募资难、退出慢的大布景下，VC正在项目储蓄和资产设置装备摆设上，并不是全线刹车，而是把无限的枪弹集中打向“新质出产力”：人工智能、半导体、人形机械人、新能源取高端制制。

　　拐点来得不算俄然，却脚够致命。二级市场上，白酒指数从高点腰斩，估值从“全市场顶格溢价”被一打回接近大盘；一级市场里，大量项目是正在40～60倍PE的高位买入，却正在18～20倍的现实面前算账——预期三五倍的退出空间，被压缩成“保本就算赢”。更刺眼的是根基面：营收、利润双双下行，库存高企、渠道躺平，已经被视做“平安垫”的白酒板块，起头实实正在正在拖累基金的全体IRR。

　　贸易银行也正在入场：好比工行正在2025年推出800亿元人平易近币科技立异基金，明白只做“硬科技”，为半导体和高端制制供给“耐心本钱”。

　　以行业指数口径看，白酒指数自2023岁首年月以来累计跌幅接近50%，2025年年中时仍正在磨底，年内跌幅一度迫近14%。同期，食物饮料内部曾经较着分化：2025年上半年，软饮料、零食子板块股价涨幅别离跨越15%、12%，而白酒子板块则下跌10。65%，成了整个消费链条的“跌幅担任”。

　　但正在这条“下坡”里，少数头部大额融资几乎清一色集中正在新质出产力相关赛道：十亿美金级此外项目，包罗大模子创业公司、智能电动车、新能源车企以及存储芯片厂商等，都还正在拿钱。也就是说，对GP来说，全体是严冬，但正在少数标的目的上，资金密度反而更高。

　　对机构来说，这就形成了一个很是现实的资产设置装备摆设逻辑：若是还逗留正在区域性白酒、小众连锁和同质化消费品牌里，二级市场估值鄙人切，退出窗口正在收缩，LP会间接问一句——“你预备怎样下车？”。

　　颠末2023–2024年一轮“压节拍、严审核”之后，A股确实正在严控上市公司质量，但并不是一刀切地关闸。数据统计，2025年上半年，内地A股共有51家公司完成IPO，合计募资约373亿元人平易近币，较2024年同期正在数量和募资规模上别离增加约16%和15%。

　　另一方面，消费和部门成长型制制企业起头把目光投向。2024–2025年，港交所IPO市场较着回暖，募资规模同比大幅反弹，从头跻身全球前列，内地企业成为新股的绝对从力。细看名单，你会发觉两类公司最受逃捧：一类是具备强出海能力和成本劣势的先辈制制和资本类标的，好比电池、新能源车零部件、黄金资本等；一类是头部消费品牌——茶饮连锁、玩具和新式饮料。

　　对二级市场投资者来说，这是一个气概切换；对靠股权退出的VC/PE来说，这更像是一张写满红字的资产设置装备摆设体检演讲。

　　2025年1月，国度层面又颁布发表设立82亿美元规模的国度人工智能财产投资基金，同时规划总规模约1380亿美元的国度创投指导基金，“具身智能”等标的目的。

　　把这一串数据拉回创投视角，就能理解为什么无机构说：“老登行业，我们这期基金就先不配了。”过去那一轮白酒、保守消费的投资，常常是正在2020—2021年估值高位入场，拿着40～60倍PE的价钱买成长；现在二级市场全体回到18～20倍附近，哪怕公司业绩没出太大问题，退出空间也从“预期3～5倍”变成“保住本金就谢天谢地”。对一支7～8年刻日的基金来说，这意味着项目持有期被动拉长、IRR被一点点磨掉，最初清盘时剩下的不外是勉强过线的年化。

　　什么是老登行业？大致有一张脸：保守服拆鞋帽、线下连锁餐饮、家居家电渠道商、区域性商超，再往外是建材、低附加值加工制制，以及一大票靠门店、加盟和线下人流吃饭的保守办事业。

　　相反，那些情愿把数字化、工业互联网甚至AI当成“重生产材料”的保守企业，起头从头进入部门基金的视野。良多GP内部曾经正在做一个小小的区分。

　　看白酒这个保守高端消费里最有代表性的子板块，公开统计把A股20只白酒股拎正在一路算账，2022年总市值跌14。62%，2023年再跌11。15%，2024年继续跌13。17%，三年连着双位数下挫；到2024年最初一个买卖日，20家白酒上市公司合计市值3。34万亿元，比上一年蒸发5000多亿元。

　　更环节的是，白酒已经是保守消费里少数还能撑起高估值、高溢价故事的“压舱石”。当连白酒板块都履历了三年连跌、从高点腰斩、估值和盈利同时下行，市场给出的信号很间接：老登行业不再是股权投资的“平安垫”，而是可能把收益率全体拖下来的沉资产。

　　这类企业从外不雅上看仍然是“老登”：做的是衣服、开的是实体店，但底层的逻辑曾经从“铺货抢位”变成“用数据和设想驱动单店效率”，本钱给的估值天然也不是统一套模子。

　　好比一些保守配备制制企业，通过引入工业互联网平台和机械视觉，把OEE（分析设备效率）从60%拉到80%以上，能耗和次品率显著下降；又好比区域零售龙头，通过算法选址和会员运营从头梳理门店布局，把关店当成“优化资产欠债表”的动做，而不是溃败。

　　过去十年，中国各级从导的创投指导基金合计投出约9120亿美元级别资金，此中约23%投向140万家取AI相关的企业。

　　保守消费品里的“老登逆袭”，几乎都踩正在这条线上。老牌羽绒服品牌“鸭鸭”正在2020年完成股份沉组之后，一头扎进数字化供应链和多平台运营：天猫、抖音、唯品会、拼多多同时开和，通过更精细的选款、订价和线上运营，疫情三年GMV被本人总结为“增加了一个数量级以上”。正在羽绒服这个典型“老登品类”里，它靠的是供应链数字化＋渠道全面线上化，而不是再去讲“多开几多店”。

　　拐点其实曾经拉成一条持续的曲线年。若是机构现正在回头复盘，会把那一年标识表记标帜成“最初一轮老登盛宴”：募资还没完全冷，估值曾经正在悄然见顶。

　　若是把视角从基金报表挪回到街面上，会发觉一个有点反曲觉的画面：一边是创投正在内部会上频频“不要再立保守消费、保守制制的新项目”，另一边是商场、人流、工场机械并没有停下。

　　工业互联网方面，工信部旗下研究机构测算，2024年国内工业互联网焦点财产添加值约1。53万亿元，数智赋能曾经从头部工场向中腰部制制企业渗入。正在良多保守工场里，机械和出产线仍是几十年前的，但排产、质检、能源办理曾经接入了SaaS、边缘计较和大模子，利润的改善来自“效率和算力”，而不是“再多加一条线、再多开几个仓”。

　　再往前拉，申万白酒指数从2021年2月高点算起，到2024年7月26日曾经整整回撤51%，相当于上一轮牛市涨归去的一大半都吐了出来。行业的表述很曲白：“调整进入第三年，仍然未见好转。”！

　　国度统计局数据显示，2024年我国社会消费品零售总额仍然同比增加3。5%，此中除汽车外的消费品零售额增加3。8%，消费对昔时P增加的贡献达到2。2个百分点。换句话说，老登行业并没有消逝，消逝的只是那套“靠讲故事拿高估值”的老模式。

　　正在如许的认知下，“曾经不投老登行业了”就不再是一句情感化的吐槽，而是良多机构正在资产设置装备摆设表上写下的一个现实选择。

　　估值层面，白酒从“高攀不起”被一打回“地板价”。几家券商的显示，截至2025年10月31日，白酒板块全体绝对市盈率约18。7倍，较着低于2011年以来约27。6倍的持久均值；按相对上证综指口径算，白酒板块PE仅1。14倍，而过去十多年的平均程度正在2倍以上——从“估值双倍溢价”的明星板块，变成略高于大盘一点点的通俗行业。坐正在更细的七年估值分位上看，券商把食物饮料拆成若干子板块，白酒的估值百分位只要2。65%，几乎贴着七年区间的底部正在磨。

　　“老登＋数字化／AI”正正在悄然给一批保守企业开第二条成长曲线年中国制制业数字化转型市场规模曾经达到1。55万亿元人平易近币，且仍处正在“深水区”的晚期阶段。

　　再往细处看，钱的流向完全变了。2025年一季度，中国VC新投项目总额约69亿美元，此中有高达82%流向“制制业”，包罗半导体、工业软件、智能配备等；仅半导体一个行业，就拿走了约11亿美元的新资金。

　　从2023岁尾起头，“新质出产力”被持续写进地方经济工做会议、工做演讲和三中全会的文件里，明白强调要“激励和规范成长投资、创业投资和私募股权投资”，沉点投向计谋性新兴财产和将来财产。消息手艺取立异基金会+1这不是一句标语，而是间接表现正在资金侧的硬束缚。

　　对于实正具备成长性的消费、新能源和先辈制制企业，“IPO通道”并没相关上，A股偏心硬科技、新能源和专精特新，则更情愿为全球化能力强、品牌和产物力凸起的公司开一扇窗。

　　取此同时，商场并没有空、酒桌并没有散，变的是资产设置装备摆设表上的那几行数字：募资正在变难，资金总量正在收缩，可实正被挤出底仓的，不再是某一两只单品，而是整块“老登行业”。从LP到GP，越来越多的人正在心里默认——正在一个讲“新质出产力”的周期里，老模式撑不起新一轮估值故事。

　　到了2025年，这种分化起头演变成全体下行。征引最新数据：2025年前三季度，A股20家白酒上市公司营收总额3202。31亿元，同比下滑5。83%；净利润总额1227。71亿元，此中第三季度单季更刺目——营收同比大跌18。42%，净利润下滑22。03%，即便双节旺季，行业动销仍然同比下滑约20%。这曾经不是“增加放缓”四个字能归纳综合，而是一个尺度的周期下行期：库存高企、批价倒挂、渠道躺平，连五粮液如许已经的“行业老二”都呈现了营收、利润双位数下滑。

　　但上市公司布局发生了变化：科创板、北交所以及从板中的高端制制、专精特新企业占比显著提高，保守消费和连锁办事项目则较着边缘化。对创投契构来说，能走A股IPO的，越来越集中正在硬科技和高端制制——也就是“新质出产力”的从疆场。

　　所谓“老登行业”，其实就是那张我们再熟悉不外的中国贸易面目面貌：白酒、连锁餐饮、服拆鞋帽、家居家电渠道商、区域商超，再往外是建材、简单加工制制，以及一切依赖门店和人流的保守办事业。十年前，它们是人平易近币基金最稳妥的“底仓设置装备摆设”：生齿盈利、渠道下沉、消费升级，随便拎一个宏不雅词，都能包拆出一摞演PPT，白酒＋连锁更是无数基金的“现金牛＋上市通道”组合。